summer 近日，曾投资钟薛高、奈雪的茶、小红书等年轻人钟爱的新消费品牌的
私募股权投资者及基金管理人某图投资正式通过港交所聆讯，即将成为国内首家“新三板+H股”上市的创投机构
。
“私募投资基金”顾名思义，是指以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。因为其“非公开”的属性，除基金投资者外，普通人对私募股权投资机构的运作模式应该都比较陌生。
然而，此次某图投资的港股上市申请招股书，为我们提供了一个难得的机会，让我们可以了解总是在低调地募资，然后突然用超高回报率惊艳世人的
私募股权投资机构
都是
如何运作赚钱
的。
而对于
有意参与私募股权投资的投资者
，在了解私募股权投资机构的运营模式之后，他们又应该
如何选择合适自己的投资机构
，获得“传闻中”的超高回报？
且听下文一一道来。
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01
管理费赚“辛苦钱”
收益高低全凭投资回报
私募股权投资机构对外投资的方式主要有两种：
一种是以自有资金直接对外投资
，
另一种则是通过发行基金
，对项目公司进行投资。以某图投资为例，截至6月30日，其总资产管理规模约247亿元，其中管理基金规模将约196亿元，占比为79.4%。
在实践中，私募股权基金大多采用有限合伙企业的组织形式。《合伙企业法》规定，有限合伙企业由
普通合伙人
和
有限合伙人
组成，即我们常听到的GP（General Partner）和LP（Limited Partner）。普通合伙人对合伙企业债务承担
无限连带责任
，有限合伙人
以其认缴的出资额为限
对合伙企业债务承担责任。
出于保护投资者考虑，外部投资者一般以LP身份参与私募股权基金投资。GP虽然在合伙企业中一般出资较少，但要对企业的债务承担无限连带责任。
还是以某图投资为例，截至11月23日，
公司在管八只人民币基金及三只美元基金
。其中
外部资金占比77.4%
，由
97名基金投资者
筹集所得，主要包括知名跨国企业及金融机构、政府引导基金等机构投资者及其他高净值人士。某图投资
自有资金
贡献了在管基金规模
剩余的22.6%
。
那么私募股权投资机构是怎样通过上述投资行为赚钱的呢？
其实私募股权投资机构的赚钱途径并不难理解。对于以
自有资金直接投资
的部分，投资的收益/亏损就是其
直接投资部分的损益
。而对于在
管基金投资部分
，机构自有资金的投资收益/亏损亦即为在管基金自有资金的损益。
而对于在
管基金占比更高的外部资金
而言，私募股权投资机构“收钱”的途径有两种：一种是向LP投资人收取的
基金管理费
；另一种
附带权益
（carried interest，简称carry），则是基金收益超过特定最低回报率时，从已变现收益中向LP投资人按一定比例（一般为20%）收取的激励性报酬。
（图源：公司招股书）
管理费
通常按LP投资人
承诺资本
（投资期内）或
实缴资本减已退出投资成本
（投后期间）的
2.0%每年收取
。举个简单例子，倘LP投资人A在私募股权基金B的承诺出资金额是100万元，在投资期内，LP投资人A每年需向普通合伙人C缴纳的管理费就是2万元。
而在投后期间，当GP开始部分退出投资项目，投资人A在私募股权基金B投资的金额只剩下80万，其当年需要缴纳的管理费就下降为1.6万元。当GP完全退出项目公司，投资人A也就无需再缴纳任何基金管理费了。
（图源：公司招股书）
至于
附带权益（carry）
，就是私募股权基金B退出投资项目时候，倘若双方约定的
最低回报率
是8%（行业通行最低回报率一般在7%-8%之间），LP投资人A获得回报是30万元，
超过最低回报率的部分
就是22万元。此时，投资人A就需要向GP缴纳超额收益22万中的20%（即4.4万元），作为“奖赏”GP获得高投资收益的报酬。剩余17.6万元则仍归LP投资人A所有。
下面来看看具体的例子。依然以某图投资为例，根据公司招股书，2022年上半年其
基金管理收入是2088万元
。因为没有退出基金投资项目，无法向LP收取附带权益，所以期间
附带权益收入“挂零”
。
投资成绩方面，某图投资
并表公司
（包括并表基金应占及直接投资两部分）的
投资收益是2.12亿元
；
非并表基金投资收益
（即应占联营公司及合资企业业绩）为
亏损4536万元
。因为期间极少项目退出，公司投资收益大部分乃基于投资项目
未变现公允价值变动
。
（图源：公司招股书）
不难看出，私募股权投资机构每年收取LP投资人两个点的
管理费只占其收入很少一部分
。附带权益（carry）因为要在项目退出的时候才可以向投资人收取，故也并不常有。私募股权投资机构真正赚的，是
以自有资金直接投资或是在发行的基金中自有基金投资部分赚取的收益
。
所以，各位读者如果有意参与私募股权基金投资，大可不必抱怨管理人每年收取基金管理费。毕竟，基金管理人“醉翁之意不在酒”，赚钱大部分靠自身投资实力，而并不靠那“2.0%”的基金管理费过活。
02
投资私募股权基金应该关注什么？
投资人要参与私募股权基金投资，应该关注什么呢？
其实看公司招股书着重强调的内容，就可以大致得出想要的答案。
首先，股权投资的收益和亏损其实都只是“账上收益/亏损”。没有最终退出，私募机构账上的投资成绩是无法实现的。所以，LP投资人是否愿意跟某特定私募股权基金管理人投资，
首先要考虑的因素是管理人的退出率
。
在招股书中，某图投资就特意强调了截至6月30日，其累计投资222家投资组合公司，已完全退出30家，部分退出21家。只统计完全退出公司数量的话，某图投资的
退出率约为13.5%
。投资人如有意投资公司的私募股权基金，就可以将该退出率和其他私募机构相比，判断若投资该公司，将来项目退出是否更有保障。
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其次，私募股权投资最大的魅力在于其点石成金的超高回报收益。所以，在看过了机构投资项目的退出率之后，
要看的就是每只基金的内部收益率（IRR）
。内部收益率是财务分析中用于衡量投资盈利能力的指标。
内部收益率越高，投资盈利能力就越强。
某图投资截至6月30日所有在管基金的
平均内部收益率是20.5%
。然而
具体到每只基金，内部收益率差异较大
。公司在管基金中，IRR最高的有43.7%，最低的则不到10%。
投资人同样可横向对比不同私募股权投资基金管理人在管基金的IRR，以此作为评判指标之一，甄选适合自己的一只或多只私募股权投资基金。
（图源：公司招股书）
最后值得一提的是，私募股权投资虽然动辄可以获得超过100%的投资回报率，
其投资周期却不短
。还是以上文用到的私募股权基金生命周期图为例，
一只基金存续期一般为八年（甚至更长）
。前三到四年“投资期间”基金管理人需要招募LP投资人出资以进行新投资。投资期间，前期的筹款期约占12个月。
然后，基金就进入到“投后期间”。该期间，基金管理人不再进行额外投资，并开始寻求账上投资收益的变现。
至第八年（或更长），基金完全退出项目后LP投资人才真正拿到所有投资回报。
（图源：公司招股书）
由此可见，
私募股权投资是一项极考验投资人耐心的技术活
。投资人要想获得超高回报，
要耐得住寂寞，才能守得住繁华
。
03
创投机构的“江湖流派”
私募股权基金虽然投资的都是未上市公司的股权。但是因为
机构专注的投资轮次不同，以及受创始合伙人的投资风格影响
，不同私募股权投资机构之间的
投资风格差异极大
。这点也是LP投资人选择私募股权投资基金的时候应该考虑的。
在派系林立的创投圈，比较有代表性的流派包括“投资第一是投人，第二是投人，第三还是投人”的
IDG资本所代表的选手派
；“赌赛道不赌赛手”打法的
红杉资本所代表的赛道派
；只专注投资某特定行业的
行业派
等等。
本文一直举例引用的
某图投资就是行业派的典型代表
。该公司专注于投资中国消费行业。截至6月30日，公司累计投资222家投资组合公司中，180家公司隶属于食品及饮料、服装、医疗保健等消费子赛道。公司投资案例包括周黑鸭、奈雪的茶、茶颜悦色等网红消费品牌。
作为LP投资人，要选择心仪的私募股权投资基金，除了要看上文提到的一堆
量化指标
外，找到
符合自己投资理念的基金管理人
同样重要。
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假如你本身就是某个行业的企业家，目前在考虑以“企投家”身份投资自己所在行业某些有潜力的初创公司，那么选择那些专注投资某个赛道的行动派投资机构也许是个不错的选择。
总之，
不管黑猫白猫，抓到老鼠就是好猫
。私募股权投资机构的赚钱模式尽管相似，但“生财”还是
主要靠自身的投资功夫
，这里面的水平就千差万别了。作为LP投资人，
选对符合自己投资风格和理念的私募股权投资机构，往往会有不止事半功倍的收获。
END.
